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15.03.2004

07:00 Uhr

Ein Jahr nach dem Bilanzskandal haben sich die Anleihen gut erholt

Ahold steht am Bondmarkt hoch im Kurs

VonAndrea Cünnen

Gut ein Jahr ist es her, dass der niederländische Einzelhandelskonzern Ahold Investoren mit falschen Bilanzen schockte. Dabei kamen nicht nur die Aktien, sondern auch die Anleihen des Unternehmens kräftig unter die Räder. Während die Ahold-Aktie aber mit knapp 6,80 Euro noch deutlich unter den 14 Euro vor dem Skandal notiert, liegen die Kurse der Anleihen, die im Februar vergangenen Jahres bis auf 65 % gefallen waren, wieder klar über ihrem Rückzahlungswert von 100 %.

FRANKFURT/M. So notiert die in knapp vier Jahren fällige Ahold-Anleihe bei 102,40 %. Diese Anleihe ist mit 1,5 Mrd. Euro einer der liquidesten Ahold-Bonds.

Zum Einstieg hatte kurz nach dem Skandal zwar kaum ein Analyst geraten, aber Häuser wie Goldman Sachs, BNP Paribas, Dresdner Kleinwort Wasserstein, Bear Stearns oder die DZ Bank empfahlen Anlegern schon damals, die Nerven zu behalten und die Anleihen nicht sofort zu verkaufen. Viele institutionelle Investoren mussten sich aber automatisch von den Papieren trennen, weil die Ratingagenturen zu Recht die Kreditwürdigkeit Aholds von der sicheren Investitionsklasse in die riskante Spekulationsklasse verbannten. Immerhin offenbarte der weltweit drittgrößte Einzelhandelskonzern eine Bilanzlücke von 970 Mill. Euro, weil Tochterunternehmen drei Jahre lang zu hohe Gewinne ausgewiesen hatten.

Trotz der beeindruckenden Rally der Anleihen halten viele Banken Ahold-Anleihen immer noch für attraktiv. Diese Einschätzung richtet sich allerdings an professionelle Investoren, weil Anleihen mit schlechtem Rating für Privatanleger generell als zu riskant gelten.

In einer Studie für Investment- Profis schrieb Goldman Sachs, Ahold-Bonds böten das beste Chance-Risiko-Profil in der Einzelhandels- und Konsumbranche.

In der Tat hat sich der neue Chef Anders Moberg angestrengt, um Ahold wieder auf Vordermann zu bringen. Die Bilanzen wurden korrigiert, Ahold verschaffte sich durch eine Kapitalerhöhung über 3 Mrd. Euro Luft und kommt mit dem Verkauf von ausländischen Tochterunternehmen voran. Bis Ende nächsten Jahres will Moberg die Schulden von derzeit 10,8 Mrd. Euro auf 5,5 Mrd. Euro drücken. Vorstand und Management wurden zum großen Teil ausgetauscht. Nach öffentlichen Protesten verzichtete der neue Vorstandschef zudem auf einen Teil seiner exorbitanten Gehaltszahlungen – ein Aspekt, der für die Anleihebesitzer weniger relevant war als für die Aktionäre.

„Ahold hat viel getan, um das Vertrauen der Investoren zurückzugewinnen“, sagt Jan Seifert, Renten- Fondsmanager bei Union Investment. Dies habe der Bondmarkt honoriert. Außerdem habe es bei Ahold – anders als bei anderen Konzernen mit Bilanzskandalen – nie eine dramatische Liquiditätskrise gegeben. Laufende Klagen von Aktionären könnten die Anleihen zwar kurzfristig noch einmal unter Druck bringen, aber langfristig sieht Seifert Ahold auf gutem Weg, wieder ein Rating innerhalb des Investment- grade-Universums zu bekommen. Dies ist auch das Ziel des Vorstands. Für die Kreditanalysten von ABN Amro gehört Ahold zu den Unternehmen mit den besten Aussichten darauf, wieder ein Rating innerhalb der Investitionsklasse zu bekommen. Noch ist Ahold allerdings bei Moody’s und Fitch drei und bei Standard & Poor’s zwei Stufen von diesem Gütesiegel entfernt. Im Vergleich zu anderen Unternehmen dieses Sektors hält Seifert die Anleihen von Ahold auf Grund des „eindeutig positiven Kredit-Trends“ aber für attraktiv. So liegt die Rendite von 5,21 % der bis 2008 laufenden Ahold-Anleihe rund 1,30 Prozentpunkte über der Rendite der in knapp vier Jahren fälligen Anleihe der Metro. Dafür wird der deutsche Handelsriese von den Ratingagenturen aber auch – bei teils negativem Ausblick – mit Baa1 bzw. BBB+ eingestuft. So ein gutes Rating hatte Ahold zuletzt im Januar 2003.

Doch auch im Vergleich zu Unternehmen, die eine ähnlich schlechte Bonität wie Ahold haben, schneiden die Niederländer renditemäßig gut ab. So bringt ihr 2008 fälliger Bond fast 0,30 Prozentpunkte mehr Rendite als das ein Jahr länger laufende Papier von Heidelberg Cement.

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