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10.04.2003

07:00 Uhr

Für Anleger lohnt der genaue Blick in den Geschäftsbericht

In Pensionsfonds lauern Luftbuchungen

VonTobias Moerschen (Handelsblatt)

Im Ergebnis 2002 verbuchte der US-Multi General Electric (GE) einen Ertrag von 806 Mill. $ aus seinem Pensionsfonds. So viel hätte das Unternehmen mit dem größten Börsenwert der Welt verdient, wenn der Fonds sich exakt gemäß der Renditeprognose entwickelt hätte.

NEW YORK. Erst fünf Tage nach Bilanz-Veröffentlichung merkte ein Reuters-Journalist: In der Realität schrumpfte der Fonds für GE-Betriebsrentner im schlechten Börsenjahr 2002 über 5 Mrd. $. Zwischen Buchgewinn und realem Verlust klafft eine Lücke von gut 6 Mrd. $. Der Fehlbetrag fiel aber wohl tagelang niemandem auf.

Nun kann niemand behaupten, GE hätte gegen Bilanzregeln verstoßen oder den Verlust unter den Tisch fallen lassen. 73 Seiten hinter dem virtuellen Millionenertrag zeigt eine Fußnote genau, wie die düstere Wirklichkeit aussieht. Nicht nur bei GE verwechseln Finanzmarktakteure häufig hübsche Bilanzen mit der hässlichen Realität. Zwei Statistikexperten der US-Notenbank wiesen nach: Investoren berücksichtigen die Buchgewinne aus Pensionsfonds im Schnitt genau so wie normale Unternehmenserträge. Ein schwerer Fehler. Denn bei den Pensionserträgen vergangener Jahre handelt es sich oft um rein bilanzielle Konstrukte, die in Wirklichkeit gar nicht existieren.

Das Ergebnis legt nahe, dass Anleger das Gewinnpotenzial der US-Firmen im Boom überschätzt haben. Womöglich droht eine negative Kursreaktion, wenn die zum Teil riesigen Löcher in den Pensionsplänen sich mit der Zeit in den Bilanzen niederschlagen. "Obwohl die Bilanzangaben über Pensionspläne manchmal sehr irreführende Indikatoren für die tatsächliche Wertentwicklung sind, scheinen die Investoren sich darauf zu verlassen", stellen die Fed-Experten in ihrer Studie fest.

Die US-Unternehmen sparen Rücklagen für ihre Betriebsrentner in Pensionsfonds an. Diese investieren einen Großteil ihrer Mittel am Aktienmarkt. So profitierten die Firmen massiv von der fast 20 Jahre langen Börsenhausse. Manche Unternehmen konnten jahrelang "Beitragsurlaub" nehmen, weil sich die Betriebsrenten durch die steigenden Kurse praktisch von selbst finanzierten. Doch seit die Kurse fallen, sind die Überschüsse stark gesunken. Seit 2001 weisen die US-Pensionspläne sogar eine wachsende Lücke auf.

In der Gewinn- und Verlustrechnung macht sich das bisher kaum bemerkbar. Denn die bilanziellen Pensionserträge spiegeln nicht die reale Entwicklung der Fonds und Zahlungsverpflichtungen wider. Stattdessen verwenden die Konzerne eine geschätzte Langfristrendite für die Fonds. Je höher diese ausfällt, desto höher sind die Pensionserträge. Kein Wunder, dass US-Firmen sehr optimistische Schätzungen benutzen, die aber zuletzt völlig unrealistisch waren. Daran liegt es, dass die Firmen im S & P-500 sogar 2001 positive Pensionserträge auswiesen. Dabei verschlechterte sich die Nettoposition von 2000 bis 2002 um 40 %, so die Unternehmensberatung Towers Perrin.

Für einzelne Unternehmen können clevere Anleger selbst nachrechnen. Diese Mühe machen sich viele Analysten - wie im GE-Beispiel - nicht. Wer die Fußnoten studiert, kann daher für einige Tage einen Informationsvorteil genießen. Wer dagegen die virtuellen Pensionserträge wie reale Gewinne bewertete, der liegt oft um einige Millionen oder Milliarden daneben.

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