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13.06.2019

03:56

Anlagestrategie

Value-Aktien sind billig, aber sind sie auch preiswert?

Von: Peter Köhler, Anke Rezmer

Sogenannte Substanzwerte sind so günstig zu haben wie nie zuvor. Sie standen lange im Schatten stark wachsender Firmen – nun hoffen Strategen auf eine Wende.

Der Einzelhändler für Sportmode aus der Nähe von Manchester zählt zu den Favoriten von Investmentprofis. imago/ZUMA Press

JD Sports Fashion

Der Einzelhändler für Sportmode aus der Nähe von Manchester zählt zu den Favoriten von Investmentprofis.

FrankfurtSie sind so billig wie noch nie und schon seit mehr als zehn Jahren aus der Mode. Es geht um sogenannte Value- oder Substanz-Aktien. Bei denen liegt nach Definition die Marktkapitalisierung unter dem Buchwert, also der Summe der Vermögenswerte abzüglich der Schulden.

Seit rund elf Jahren, also seit der jüngsten Finanzkrise, stehen diese Aktien im Schatten von Papieren, die wegen des hohen Wachstums der jeweiligen Firmen gekauft werden. Seit 2008 haben diese Titel einen unglaublichen Lauf hingelegt, hauptsächlich wegen der Erfolge der US-Technologiewerte wie Amazon, Alphabet, Apple oder Facebook.

Für viele Anleger ist es eine Glaubensfrage, ob sie auf Wachstums- oder Substanztitel setzen. Zu den prominentesten Anhängern des Value-Gedankens gehört die Investmentlegende Warren Buffett. Doch selbst er gibt zu, dass er das Potenzial von Wachstumsaktien wie Amazon unterschätzt hat. Der Tech-Riese gehört inzwischen zum Portfolio seiner Beteiligungsgesellschaft Berkshire Hathaway.

Nun glauben aber Value-Verfechter, dass ihre Stunde gekommen ist. Geschuldet ist das vor allem den hohen Bewertungen der Tech-Aktien. „Die Historie zeigt: Tech-Aktien haben heute Bewertungsniveaus wie zu Zeiten des Neuen Markts. Deshalb glaube ich an ein Comeback der Value-Aktien“, meint etwa Goran Vasiljevic, Chef-Anlagestratege beim Vermögensverwalter Lingohr & Partner.

Basierend auf historischen Werten könne mit einer Wahrscheinlichkeit von 80 Prozent die Outperformance in den kommenden fünf Jahren bei jeweils rund drei Prozent liegen, meint er.

Auch Georg von Wyss, Mitgründer des Schweizer Vermögensverwalters BWM AG, erwartet eine Renaissance der Substanzwerte. Langfristig bestimmten die Gesetze der Mikroökonomie die Kurse – allen voran die Regel, dass ein normal geführtes Geschäft industrieübliche Wachstumsraten und Gewinnmargen erreichen sollte. „Die darauf basierenden Prognosen sind zwar immer noch mit Unsicherheiten verbunden, aber weniger, als wenn man kurzfristig spekuliert. Aus diesem Grund funktioniert Value-Investing“, sagt von Wyss. Seiner Meinung nach hat sich der Value-Stil nicht überlebt. Dauerhaft würden unterbewertete Aktien nicht ignoriert.

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Aktuell gibt es eine klaffende Bewertungslücke zwischen Value- und Growth-Aktien. Seit Anfang 2007, also kurz vor der Finanzkrise, haben die Substanztitel im wichtigsten Weltaktienindex MSCI World ihren Wert um sieben Prozent erhöht. Bei den Wachstumswerten in diesem Index war es ein Plus von 88 Prozent.

Nach einer Analyse des Aktienstrategen Dubravko Lakos-Bujas der US-Bank JP Morgan handeln Value-Aktien mit einem „historischen Discount“. Der Stratege macht seine Aussage fest am breiten US-Index S&P 500. Er sieht dort hohe Abschläge bei den Bewertungen der Substanzaktien – berechnet nach dem Kurs-Gewinn-Verhältnis und nach dem Kurs-Buchwert-Verhältnis. Für einen Value-Anleger wäre eine solche Relation ein starkes Kaufsignal.

Auch Anlagestratege Vasiljevic von Lingohr & Partner stellt fest, der Abstand zwischen Value- und Wachstumstiteln aus dem Technologiesektor sei selten so groß gewesen wie heute. In den USA betrage das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) aktuell bei Wachstumswerten im Mittel 30: Anleger sind also bereit, für diese Aktien das Dreißigfache des Firmengewinns zu bezahlen. Bei US-Value-Werten betrage das KGV dagegen nur zehn.

Die Begründung liefert Vasiljevic mit: „In den vergangenen zehn Jahren dominierte das Herdenverhalten hin zu teuren Technologieaktien. Apple und Alphabet sind heute sehr teuer, wohingegen Amazon und Netflix dieses Niveau nochmals übersteigen. Hierin zeigt sich die Euphorie der Anleger“, meint der Value-Manager.

JP-Morgan-Analyst Lakos-Bujas nennt allerdings strukturelle Gründe für den Trend zu Wachstumswerten: etwa innovative Technologien, die Wachstumsfirmen quasi Monopolmacht in ihren Märkten verliehen, schwaches generelles Wirtschaftswachstum und die immer beliebteren passiven Fonds, die automatisch auf Börsenschwergewichte setzen.

Die Aktie des britischen Konsumgüterkonzerns gilt als typischer Substanzwert. Reuters

Produkte des Konzerns Reckitt-Benckiser

Die Aktie des britischen Konsumgüterkonzerns gilt als typischer Substanzwert.

Die Investoren seien im Zuge des Börsenbooms der vergangenen Jahre offenbar bereit gewesen, deutlich höhere Bewertungen für Wachstumstitel zu akzeptieren, ergänzt Elmar Peters, Anlagestratege beim Vermögensverwalter Flossbach von Storch. Die Folge sei eine sich selbst erfüllende Prophezeiung, die aber nicht ewig Bestand haben müsse: Gute Performance sorge für eine steigende Marktkapitalisierung. Das lasse die Nachfrage durch passive Fonds (ETF) steigen, was sich wiederum positiv auf die Wertentwicklung der Aktien auswirke.

Zuletzt hätten sich allerdings die Valuewerte ein wenig besser entwickelt, meint Lakos-Bujas. Die Schnäppchensuche scheint zumindest begonnen zu haben. So sucht Vasiljevic von Lingohr nach Aktien, die verglichen zu ihren Fundamentaldaten günstig sind und perspektivisch eine höhere Rendite als der jeweilige Index bringen sollten, wie er sagt.

Das seien „Unternehmen, die moderat wachsen, gute Cashflows generieren, wenig verschuldet sind, und die an der Börse preiswert gehandelt werden.“ Vor allem bei kleineren Werten hält er Wetten auf ein Comeback des Value-Ansatzes für aussichtsreich. Die enorme Größe des globalen Small-Cap-Universums und die geringere Analystenabdeckung böten eine gute Basis.

Zu den Top-Ten-Positionen im „Lingohr Global Small Cap-Fonds“ gehören der britische Anbieter von Tierbedarf, Pets At Home Group, der Sporthändler Hibbett Sports, der Versicherer National Western Life Group und die japanische Baufirma Tokyu Construction. Unter kleineren Papieren seien Unterbewertungen typisch, meint der Stratege. Solche Titel seien oft nicht auf dem Radar von Managern passiver Fonds.

Der US-Investor Warren Buffett setzt auf dividendenstarke und schwankungsarme Aktien wie die des Getränkekonzerns. AP

Schriftzug von Coca-Cola

Der US-Investor Warren Buffett setzt auf dividendenstarke und schwankungsarme Aktien wie die des Getränkekonzerns.

Auf solide Bilanzen, geringe Verschuldung und stetige Gewinne achtet auch Nicholas Williams, Small-Cap-Aktienchef beim britschen Fondshaus Barings. „Wir suchen unterbewertete Aktien, die in den kommenden neun bis zwölf Monaten potenziell ein Kursplus von 40 Prozent erreichen können“, sagt er.

Auch er findet Unterbewertungen eher bei kleinen Aktien, im „Barings European Opportunities Fund“ sind etwa die britschen JD Sports Fashion, Marshalls plc (Lieferant von Natursteinen und Beton), Börsenbetreiber Euronext sowie der Versicherer Tryg.

Beim Kölner Vermögensverwalter Flossbach von Storch betrachtet man die Frage Growth oder Value pragmatischer. „Mit Blick auf die nachlassende Wachstumsdynamik der Weltwirtschaft erscheinen ertrags- und wertorientierte Unternehmen wieder attraktiver. Sie wachsen zwar langsamer, haben aber bewährte Geschäftsmodelle, kontinuierliche Erträge und zahlen kontinuierliche Dividenden“, erklärt Elmar Peters, der zusammen mit Firmengründer Bert Flossbach das Multi-Asset-Team leitet.

Der größte Einzelhändler für Tierbedarf in Großbritannien steht auf der Kaufliste vieler Fondsmanager. Bloomberg

Pets at Home

Der größte Einzelhändler für Tierbedarf in Großbritannien steht auf der Kaufliste vieler Fondsmanager.

Ob Value besser als Wachstum ist oder nicht – das lasse sich pauschal aber nicht sagen. Man gehe sehr selektiv vor und investiere in Einzeltitel. Qualitätsaktien gebe es in allen Branchen, Ländern und Währungsräumen – auch stark wachsende Tech-Titel könnten dazugehören.

Das ist aus seiner Sicht der richtige Ansatz – aus beiden Welten die besten Titel suchen. Zu den schwersten Aktien im Flaggschiff-Fonds „FvS Multiple Opportunities“ gehören mehrere typische Substanzaktien aus den Sparten Nahrungsmittel, Körperpflege, Haushaltsartikel wie die Schweizer Nestlé, die britsche Reckitt Benckiser und der US-Tabakriese Philip Morris. Investmentlegende Buffett zählt etwa Coca-Cola, Johnson & Johnson und Procter & Gamble zu seinen Klassikern.

Ob aber der erhoffte Wiederaufstieg der Value-Titel wirklich kommt, bleibt abzuwarten. Nach Auffassung von Analyst Lakos-Bujas von JP Morgan hängt dieser auch von Rahmenbedingungen ab: einer Regulierung, die Wettbewerb fördert, einer Stabilisierung der Vermögen aktiver Fondsmanager und einer Korrektur der hohen Bewertung von Wachstumsaktien – durch anziehendes breites Wirtschaftswachstum oder aber eine Rezession.

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